図書印刷の純資産が積み上がった理由の一つとして、図書印刷が保有しているリクルートホールディングス株式（以下「リクルート株式」といいます。）が挙げられます。図書印刷のその他有価証券評価差額金は、税引き後の保有株式含み益に相当し、ほぼリクルート株式の含み益によるものです。2019年1月末現在では、保有しているリクルート株式の時価が、ほぼ図書印刷の時価総額に相当します。

また、図書印刷は有利子負債をほとんど保有していないことから、事実上無借金の状態であるといえます。税引き後の現金同等物から有利子負債を減じた金額であるネットキャッシュは、2018年12月現在で536億円となります。時価総額とネットキャッシュを比較すると、時価総額はネットキャッシュの0.76倍となっており、過度にキャッシュリッチな状態になっていると言えます。

なお、このキャッシュリッチな状態は、2014年10月のリクルート株式の上場よりも前から続いていました。例えば、リクルート株式上場前の2014/3期現在では現金53億円、短期有価証券74億円、投資有価証券42億円に対して有利子負債は8億円に過ぎませんでした。

図書印刷の純資産（2018年12月現在）、時価総額（2019年1月末現在）、ネットキャッシュ（2018年12月現在）を並べると下図のようになります。純資産価値対比で時価総額は約半分となっており、図書印刷株式の価値は著しく過小評価されています。

純資産、現金を積み上げると、過剰な資金余力ができて経営に対する緊張度が減少します。しかし、我々株主としては、経営者に一定程度の緊張感を持っていただき、積み上がった純資産、現金を適正化していただきたいと考えています。資本を有効に利用することを通じ、ＲＯＥを改善し、株主価値を向上させることの方が株主価値にとっては重要です。

後述の図書印刷の中期経営計画にはバランスシートの目標値がありません（2020年3月期のＲＯＥ目標1.7％のみ開示）。弊社は、リクルート株式の売却資金を株主に還元することによって資本効率を改善していくことを求めていますが、図書印刷としては、「現在の3年間の中期経営計画後の成長投資のための財源としてリクルート株式を保有していたい」という考えが本音です。過大な投資を見直すべきときに、なぜさらなる成長投資の財源を気にする必要があるのか理解に苦しみます。